Hace bien poco escribimos, al hilo de otra pieza de Ignacio de la Torre, que el mayor riesgo al que se enfrentaban los mercados es de liquidez, algo que se confirmó a los pocos días cuando los distintos expertos que participan en el Roundtable trimestral de Cotizalia la incluyeron entre sus motivos de preocupación. Afirmación, cuando menos, sorprendente en la medida en que si hay algo que parece abundar en la economía financiera a día de hoy es dinero. Otra cosa es que circule. De hecho, ya podrían ustedes, si quisieran, hacerse camisetas con la leyenda "yo viví la mayor expansión monetaria coordinada de la historia". Lo de 'sobreviví' habrá que verlo con el paso del tiempo, que no está nada claro.
Aquella cautela se refería fundamentalmente al aumento de exposición a posiciones ilíquidas, fundamentalmente bonos corporativos, de muchos agentes económicos como consecuencia del bajo retorno ofrecido por los activos sin riesgo, cuya rentabilidad el proceso de represión financiera ha reducido a la mínima expresión. Señalábamos entonces que, como en el caso de las avalanchas, nunca se sabe cuál es el copo que las desencadena, si bien se puede intuir su concreción final en la medida en que se observa la peligrosa acumulación de nieve en determinadas pendientes. Como es el caso.
El mensaje de precaución estaba (y está) ahí.
Nuevas noticias anticipan que el momento puede estar más cercano de lo que cabía pensar a la hora de escribir los anteriores posts. Y es que mercados tan aparentemente líquidos como el de repos –venta con pacto de recompra a distinto plazo en el que las entidades con superávit de caja obtienen un rendimiento adicional a su dinero a costa de otras con necesidades inmediatas de efectivo– se están secando por falta de garantía, normalmente deuda pública de vencimiento similar al del contrato. El número de transacciones que no se completan se ha situado en máximos desde el inicio de la crisis, según ha publicado Bloomberg. 200.000 millones de dólares fallidos sólo en la semana del 18 de junio. ¿Desconfianza? Qué va, incapacidad: no hay valores para dejar en prenda. Y eso que estamos hablando del segmento de las finanzas cotizadas con más profundidad y volumen diario, quitando la negociación sobre tipo de cambio. Ojito.
El problema va tomando tintes dramáticos. De hecho, según informa la agencia de noticias estadounidense, se están dando dinámicas en esta operativa no vistas con anterioridad: en muchas ocasiones lo que se demanda y se ofrece no es tanto dinero cuanto, precisamente, títulos de renta fija soberana, dada su escasez. Una carencia que ha provocado que alguien en posición de precariedad de tesorería, pero con una buena cartera de referencias del Tesoro, pueda exigir al teórico ‘prestamista’ que le pague por obtener un colateral que le hace falta bien para cerrar posiciones propias, bien para ofrecerlo a su vez como contraprestación. Siendo excepcional, pone de manifiesto la gravedad de la situación. Si lo más líquido se seca, apaga y vámonos. El trading diario de los Treasuries ha caído casi un 15% desde el 2007 pese a haberse triplicado en el mismo periodo su importe en circulación.
Algunos afirman que esta situación se puede revertir con el fin de las compras masivas de títulos por parte de la Reserva Federal, que acapara el 20% del total emitido y en vigor a día de hoy. La cancelación de este programa de adquisiciones masivas por parte de la FED está prevista para octubre. Sin duda tendrá una influencia positiva, pero no hay que olvidar cuáles serían las causas que se encuentran detrás de esa decisión –mejora económica con su consecuente impacto en tipos de interés–, sus potenciales consecuencias –menos demanda para una oferta que, aun ajustada por la fortaleza fiscal USA reciente, sigue siendo masiva; por ende, desplome de precios y aumento del rendimiento implícito exigido por los operadores– e impacto que ambos factores podrían tener en términos de mayor volatilidad, un elemento que no es precisamente el óptimo para que los repos se normalicen.
Sea como fuere, la advertencia está ahí. Estamos en una coyuntura rara, rara, rara en la que, por más que quisiéramos empeñarnos en justificar lo contrario, todo está cogido con pinzas. Los elementos que pueden resucitar este mercado, que presenta preocupantes síntomas de stress, afectarían de manera muy negativa a la rentabilidad exigida por los inversores a muchos activos hasta ahora imprescindibles en sus porfolios para rascar algunos puntos básicos de retorno suplementario. Paradójicamente, pues, la decisión de Janet Yellen de poner freno a la acción del banco central estadounidense podría llegar a convertirse en ese copo liviano e inofensivo que, situado en el lugar adecuado en el momento decisivo, desencadenaría el apocalipsis financiero.
Empezando, como ven, la semana con el ‘optimismo’ habitual. Que la disfruten.